写字楼投资者如果能在未来12个月内开始挖地基，愿意承担翻修风险，或者对当地供需动态有深刻了解，就会有一个千载难逢的赚钱机会。

　　2012年夏天，当瑞典建筑公司斯堪斯卡(Skanska)买下伦敦纪念碑大厦(Monument Building)的地块时，英国经济正处于四年来第三次衰退的边缘。

　　2008年至2016年期间，英国经济产出预计将赶上或低于日本“失去的十年”。与此同时，欧元区陷入了一场不断升级的债务危机:在一年的时间里，希腊、西班牙和塞浦路斯都将获得纾困。

　　斯堪斯卡在这块土地上花费了1300万英镑，然后又投资了3300万英镑开发了一个8.8万平方英尺的办公大楼，有四个露台，景色壮观。该建筑于2016年完工，当时租户们正在争夺优质办公空间。一年多后，斯堪斯卡将这处房产卖给了瑞士信贷，净赚1.18亿英镑。

　　我们希望在类似的情况下做出类似的决定。研究人员称之为“后见之明偏见”，它使我们倾向于淡化他人面临的净超额回报的风险。房地产开发商和投资者很少有机会真正证明自己的价值——在每个周期中，往往只有一个很窄的窗口，可以在接近最低点的地方做正确的交易——但对于拥有合适技能和资金渠道的人来说，这样的时刻已经到来。事实上，我们认为，借贷成本上升和“可持续”建筑短缺造成的动荡，为房地产投资者提供了一个获得可观回报的世代机会。

　　诚然，英国写字楼业主和投资者现在面临的障碍，比2012年购买写字楼的人更令人生畏。首先，基准利率是5.25%，而不是0.5%，而且围绕写字楼的人气很差。

　　卖家仍然不得不接受报价的大幅折扣，以获得超额处置。事实上，许多办公楼的未来仍然不确定，因为将旧物业改造成符合居住者和投资者要求的可持续性标准需要巨额成本。

　　关键问题仍未解决。无论当地租金如何，能源转型的成本大体上是一致的，因此对租金较低的物业不利。直到2019年，很少有人将这些升级成本计入现金流，但今天100%的人将这些支出计入现金流。现在需要注入新的资金。

　　贷款人的犹豫是可以理解的。写字楼价值的下降会因建筑的一些考虑因素而有所不同，尤其是如果它是二级资产或闲置资产。但如今，许多投资者面临着资本重组和能源转型所需的额外资本支出。利率下降会有所帮助，但只是在一定程度上，市场正在消化一个“更长时间内更高”的宏观经济环境。

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　　即使对那些有资金的公司来说，升级也可能非常复杂。要想在2030年达到EPC B，可能需要对建筑的机电系统进行全面检修，同时将其完全出租给12个租约交错到期的租户。我们的建筑咨询和租赁团队在通过我们的可持续发展框架解决这些问题方面做得非常出色，但这些挑战在某种程度上解释了为什么英国写字楼投资额处于14年来的低点。

　　未来几个月，投资量将缓慢恢复。资金充足、具备执行升级技能的投资者已经找到了一些有价值的地方。GPE去年11月表示，该公司10年来首次成为伦敦房地产的净买家，原因是它在寻找“需要改善的老旧、过期建筑……”价格非常诱人”。随着优质物业价格企稳，“买入机会”浮现，蓝证证券预计明年会进行收购。

　　AEW认为，明年的前景“越来越乐观”，危机已使欧洲最好的建筑的价值接近尾声。该集团是最早预测市场触底的机构之一。该集团在一份修订后的预测中概述称，预计在截至2028年的4年里，最好的仓库、办公室和商店的商业地产回报率将达到每年9.2%左右，其中英国的表现将最好。

　　黑石首席执行长苏世民(Stephen Schwarzman)也认同欧洲房地产目前所呈现的机遇，他打算将资金投入数据中心、仓库和学生公寓等他所称的“非常、非常好的收购项目”。他没有提到办公室，但这种情绪令人鼓舞。

　　未来几个月还会有更多这样的写字楼出现，虽然大部分注意力都集中在满足优质a级写字楼的短缺上，但我认为投资者对英国写字楼的很大一部分过于悲观了。

　　可用的优质、可持续的办公空间现在是如此有限，以至于占用者可能需要寻找其他选择。例如，截至2023年第三季度，伦敦市中心甲级写字楼的供应量相当于1.4年的需求(基于三年平均吸纳水平)。大多数企业对第一类和第二类排放非常敏感，因为这些数字出现在他们的年度账目中，从而更加注重问责制。他们所占据的房地产类型从未如此重要。

　　无论发生什么，都不会有足够的优质、可持续的办公空间可供使用。这将使强劲地区的优质B级股票发挥作用，具体取决于缺口的规模。到那时，房东和他们的租户将需要聚在一起，决定如何将建筑物升级到合适的规格。这些讨论将不可避免地集中在如何筹集资金来完成这项工作，以及将资产转变为符合ESG标准所需的租金价值。

　　许多租户不会同意设定新的基准，但有些人会同意，而且只需少数几个租户就能实现更高的租金。事实上，我们已经看到，在供应匮乏的地区，占领者创造了新的记录——看看Ryze Hydrogen决定以每平方英尺63.50英镑的价格在牛津租用28,500平方英尺的土地。再以伦敦西区的核心市场为例。截至第三季度，A级空置率达到1.06%，供应受限继续对主要租金施加上行压力，租金已经达到每平方英尺150英镑，同比上涨7.1%。

　　可以肯定的是，筹集资金以利用这些主题仍然非常困难。在固定收益收益如此诱人的情况下，获得投资核心房地产的资金仍将尤其具有挑战性，但资本市场的情况只会有所改善。经济数据的波动继续使预测变得特别具有挑战性，但我们法国巴黎银行的同事认为，英国央行将迅速降息——到2024年底降至4.25%——随着市场情绪的恢复，新的资金来源将出现，国际资本将成为先行者。

　　与一些欧洲同行相比，英国商业地产看起来已经是一个不错的选择。英国脱欧后的低迷情绪意味着，我们没有看到像德国和法国等其他主要欧洲市场那样的收益率压缩或ERV增长。我们较早地进入了低迷期，现在有理由预计我们将率先走出低迷。

　　这需要时间，但对于任何能够在未来12个月内开始挖掘地基、愿意承担翻新风险、或了解当地次级市场供需动态的人来说，条件已经成熟。在次级市场，寻求优质可持续办公空间的租户将出现最大规模的溢出。

　　斯堪斯卡在2012年购买纪念碑地块时，也享受到了一些类似的有利条件:例如，伦敦市中心办公空间的可用性低于长期平均水平。但是，由于市场占有率明显落后于长期平均水平，而且经济动荡还看不到尽头，因此做出正确的判断需要一些远见。

　　2024年投资英国办事处会带来更大的风险，但我们认为，下一个周期中决定市场的交易将在未来两年内执行。事实上，有些可能已经在筹备中了。

　　Etienne Prongue是法国巴黎银行英国房地产公司的首席执行官